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A estrutura em evolução do mercado global FX - Insights da pesquisa trienal de 2018.
Dagfinn Rime, Andreas Schrimpf, 23 de dezembro de 2018.
A negociação no mercado FX atingiu um máximo histórico de US $ 5,3 trilhões por dia em abril de 2018 - um aumento de 35% em relação a 2018. Os bancos menores, os investidores institucionais e os hedge funds cresceram para se tornar o maior segmento de contraparte, superando o inter - segmento do revendedor. Facilitado por acordos de corretagem privilegiada, esses clientes financeiros se tornaram participantes do mercado mais ativos, contribuindo para uma concentração de volume em centros financeiros como Londres e Nova York. Uma nova forma de comércio de "batata quente" surgiu onde os revendedores não mais desempenham um papel exclusivo.
A cada três anos, informações detalhadas sobre a estrutura do mercado FX global estão disponíveis através do Banco Trienal do Banco Mundial de Atividades de Câmbio e Derivados de Mercados (amplamente conhecido como "Trienal"). A 9ª Trienal realizada em abril de 2018 abrangeu 53 países. É o esforço mais abrangente para coletar informações detalhadas e globalmente consistentes sobre a atividade de negociação e a estrutura de mercado de um dos maiores e mais ativos mercados de balcão do mundo.
A Trienal 2018 mostra que o volume de negócios global de FX cresceu 35% em relação à pesquisa anterior em 2018 para US $ 5,3 trilhões por dia em 2018 (Figura 1, painel esquerdo). 1 A título de comparação, o crescimento entre 2007 e 2018 foi de 20% (King e Rime 2018). Nesta coluna, examinamos mais de perto os drivers e as tendências por trás dos volumes FX crescentes com base em nossa pesquisa em Rime e Schrimpf (2018).
A negociação em mercados de moeda é cada vez mais dominada por instituições financeiras fora da comunidade de revendedores ("outras instituições financeiras" na terminologia da pesquisa), como mostra a Figura 1 (painel central). As transações com contrapartes financeiras não concessionárias cresceram quase 50% e representaram cerca de dois terços do aumento no total.
As novas informações de contraparte coletadas na Trienal de 2018 fornecem uma imagem mais granular do que antes dos padrões de negociação por instituições financeiras não concessionárias e sua contribuição para o volume de negócios (Figura 1, painel direito). Essas instituições financeiras não concessionárias são muito heterogêneas em seus motivos comerciais, padrões e horizontes de investimento. Eles incluem bancos menores e regionais, investidores institucionais (por exemplo, fundos de pensão, fundos mútuos), fundos de hedge, empresas de alta freqüência e instituições financeiras do setor oficial (por exemplo, bancos centrais ou fundos soberanos), entre outros.
A crescente importância dos clientes financeiros não concessionários levou ao desaparecimento da estrutura de dois níveis, claramente clara, do mercado, com segmentos entre clientes e clientes claramente delimitados. Através de algoritmos baseados em computador para colocação de pedidos, os clientes financeiros contribuem para aumentar os volumes, não só através das suas decisões de investimento, mas também participando de um novo processo comercial de "batata quente", onde os revendedores não desempenham mais um papel exclusivo. 2.
Figura 1 Rotação global do mercado FX.
(Base líquida-líquida, 1 média diária em abril, em bilhões de dólares)
Notas: 1 Ajustado para contagem bancária local e transfronteiriça entre contadores, ou seja, "net-net". 2 Ações relatadas a partir do volume de negócios total de FX para 2018, e. A porcentagem de participação para investidores institucionais indica que eles eram uma contraparte em 11% de todos os negócios de FX em abril de 2018. 3 Esse segmento de contraparte também inclui empresas comerciais de propriedade especializadas em negociação de alta freqüência.
Fontes: Inquérito trienal ao Banco Central; Cálculos BIS.
Quem são os principais players financeiros não revendedores no FX?
Uma fração significativa das transações dos concessionários com clientes financeiros não concessionários é com bancos de nível inferior. Embora esses "bancos que não informam" tendem a negociar quantidades menores e / ou apenas esporadicamente, em conjunto compõem aproximadamente um quarto dos volumes FX globais (Figura 1, painel direito). Como eles acham difícil concorrer com os revendedores ao oferecer cotações competitivas nas principais moedas, eles se concentram em negócios de nicho e, principalmente, exploram sua vantagem competitiva em relação a clientes locais.
Os participantes do mercado FX não bancário mais importantes são empresas de gestão de ativos profissionais, capturadas sob os dois "instrutores institucionais" (por exemplo, fundos mútuos, fundos de pensão e companhias de seguros) e "hedge funds". Ambos os grupos representaram cerca de 11% do volume de negócios cada (Figura 1, painel direito). O grupo de hedge funds também inclui empresas comerciais exclusivas especializadas em negociação de alta freqüência. A ecologia do mercado FX foi claramente afetada pelo aumento da participação de tais jogadores.
FX trading activity ainda mais concentrada em centros financeiros.
A negociação de financiamentos não-negociantes, como investidores institucionais e hedge funds, está concentrada em alguns locais - em particular, Londres e Nova York - onde os principais concessionários possuem suas principais mesas FX. Com uma participação de mais de 60% do volume de negócios global, esses dois locais são o centro de gravidade do mercado. A negociação de revendedores com clientes financeiros não concessionados excede a de clientes não financeiros por um fator maior que 10 nesses centros (Figura 2, painel esquerdo).
A corretora principal tem sido um catalisador crucial da concentração da negociação, pois tais arranjos geralmente são oferecidos através de grandes bancos de investimento em Londres ou Nova York (Figura 2, painel central). Através de uma relação de corretagem privilegiada com um revendedor, as financeiras não-negociantes obtêm acesso a plataformas institucionais (como a Reuters Matching, EBS ou outras redes de comunicações eletrônicas) e podem negociar anonimamente com revendedores e outras contrapartes no nome do intermediário principal.
Figura 2 Negociação de financeiros não negociantes e a geografia da negociação FX.
Notas: 1 Ajustado para contagem bancária local e transfronteiriça entre contadores, ou seja, "net-net". 2 Hong Kong SAR, Japão e Singapura. 3 Austrália, França, Alemanha, Holanda e Suíça.
Fontes: Inquérito trienal ao Banco Central; EBS; Cálculos BIS.
Contraposição de negociação entre negociantes e volumes FX por empresas.
O comércio entre comerciantes, ao contrário, está crescendo mais devagar. Uma das principais razões é que os grandes bancos de negociação FX se tornaram efetivamente bancos de liquidez profunda, dada a grande concentração de fluxos com um punhado de grandes concessionários. Isso permite que os bancos de nível superior cruzem mais trades internamente e reduzem a necessidade de descarregar os desequilíbrios de inventário e o risco de hedge através do mercado interdealer tradicional. Os volumes de negociação em locais interbancários tradicionais, como Reuters e EBS, já estagnaram ou até se contraíram como conseqüência (ver Figura 2, painel direito).
Um mecanismo semelhante também explica, em parte, que o volume de negociação de não financeiras (principalmente empresas) se contraiu. As empresas estão cada vez mais centralizando sua função de tesouraria corporativa, o que permite reduzir os custos de cobertura ao compensar posições internamente.
Uma nova forma de comércio de "batata quente".
A distinção entre segmento inter-revendedor e segmento cliente-revendedor tornou-se muito mais desfocada nos últimos anos. Um dos principais impulsionadores foi a proliferação da corretora principal, permitindo que bancos menores, hedge funds e, especialmente, empresas comerciais de alta freqüência participem mais ativamente no processo de compartilhamento de risco.
A atividade de negociação permanece fragmentada, mas as chamadas plataformas de agregação permitem que usuários finais e revendedores se conectem a uma variedade de locais de negociação e contrapartes de sua escolha. Com mais contrapartes conectadas entre si, os custos de pesquisa (uma característica chave dos mercados de balcão) diminuíram e a velocidade da negociação aumentou. A estrutura tradicional do mercado, baseada no relacionamento entre comerciante e cliente, deu lugar a uma topologia de rede comercial, onde bancos e não bancos atuam como fornecedores de liquidez. Esta é efetivamente uma forma de comércio de "batata quente", mas onde os revendedores não estão mais necessariamente no centro.
Conclusão.
A atividade de negociação no mercado de câmbio atingiu um máximo histórico de US $ 5,3 trilhões em abril de 2018, 35% superior ao de 2018. Os resultados do triênio de 2018 apontam para o papel cada vez maior de instituições financeiras não concessionárias (bancos menores, investidores institucionais , e hedge funds) nos mercados cambiais. O comércio de moeda tornou-se mais internacional (especialmente para as principais moedas do mercado emergente, como o peso mexicano ou o renminbi) e a atividade comercial está gravitando cada vez mais nos principais centros financeiros.
A estrutura do mercado evoluiu rapidamente nos últimos anos, impulsionada por inovações tecnológicas que atendem as diversas necessidades comerciais dos participantes do mercado - de investidores de varejo a comerciantes de alta freqüência. A estrutura de duas camadas, bem clara, do mercado, com diferentes segmentos entre comerciantes e clientes, não existe mais. O número de maneiras pelas quais os diferentes participantes do mercado podem interconectar aumentou significativamente, sugerindo que os custos de pesquisa e os custos de negociação agora são consideravelmente reduzidos.
Isso abriu o caminho para clientes financeiros (não concessionários) para se tornar provedores de liquidez ao lado de revendedores. Por isso, os clientes financeiros contribuem para aumentar os volumes, não só através das suas decisões de investimento, mas também participando de um novo processo de comercialização de batata quente, onde os revendedores já não desempenham um papel exclusivo.
Isenção de responsabilidade: as opiniões expressas nesta coluna são as dos autores e não refletem necessariamente as do Banco Central da Noruega ou do Banco de Pagamentos Internacionais.
Referências.
Rime, D e A Schrimpf (2018), "A anatomia do mercado FX global através da lente do Inquérito trienal 2018", BIS Quarterly Review, em dezembro.
1 Ao interpretar a Trienal de 2018, é necessário ter em mente que o mês de pesquisa provavelmente foi o período mais ativo de negociação de FX já registrado. A mudança do regime de política monetária pelo Banco do Japão no início de abril desencadeou uma fase de rotatividade excepcionalmente elevada entre as classes de ativos. Sem esse efeito, no entanto, o volume de negócios da FX provavelmente ainda teria crescido em cerca de 25%.
2 Embora os métodos de negociação algorítmica tenham se tornado cada vez mais importantes, o subconjunto do High-Frequency Trading (HFT) provavelmente não foi um motorista muito forte do crescimento do volume de negócios. As estratégias de HFT podem tanto explorar discrepâncias de preços pequenas e de curta duração e fornecer liquidez em alta freqüência se beneficiando do spread de oferta e solicitação. EBS estima que cerca de 30-35% do volume em sua plataforma de negociação é conduzido por HFT. A velocidade é crucial e, à medida que a concorrência entre as empresas HFT aumentou, ganhos adicionais de serem rápidos diminuíram.
Pesquisador sênior, Norges Bank.
Economista Sénior, Banco de Pagamentos Internacionais.
Evolução do FX Trading: os modelos convergem e a concorrência se aquece.
O mercado de Câmbio (FX) é o maior e mais líquido mercado financeiro. O mercado FX desempenha um papel importante na facilitação do comércio global e na realização de pagamentos transfronteiriços, além de ser uma classe de ativos que é amplamente utilizada para cobertura e realização de negócios especulativos.
Primeira publicação: e-Forex Magazine 59 / e-FX Relatório da Indústria / janeiro, 2018.
De acordo com o Bank for International Settlements (BIS), a FX também é a maior classe de ativos pelo volume de negócios médio diário, que atingiu US $ 5,3 trilhões em 2018 e vem crescendo de forma constante há muito tempo. O período entre 2001 e 2007 viu o crescimento diário da FX crescer 18% ao ano, caindo para 6% ao ano de 2007 a 2018, antes de aumentar o ritmo novamente entre 2018 e 2018 quando cresceu em cerca de 10% ao ano. Entre os instrumentos de câmbio, os pontos de câmbio e swaps são mais amplamente transacionados, cada um representando cerca de 40% do volume de negócios total da FX. Além disso, ambos os instrumentos testemunharam um alto crescimento do volume de negócios nos últimos 3-4 anos. Apesar de uma pequena base, o volume de negócios das opções de FX cresceu 60% durante o mesmo período.
O crescimento dos volumes de câmbio durante o período 2004-10 foi impulsionado principalmente por atividades de carry trade quando os diferenciais das taxas de juros entre várias moedas proporcionaram oportunidade aos investidores de investir em outras moedas. No entanto, as políticas monetárias soltas no mundo desenvolvido em resposta à crise de 2008 e a subsequente crise da zona do euro significaram que os diferenciais das taxas de juros diminuíram e a volatilidade nas flutuações da taxa de câmbio foi reduzida entre as principais moedas.
Como resultado, o crescimento no comércio de câmbio desde 2018 foi conduzido por um fator diferente & ndash; a necessidade de cobertura de portfólio internacionalmente diversificado. À medida que os rendimentos nas economias desenvolvidas mergulharam após as crises, os investidores investiram cada vez mais em ações internacionais e em ações de mercados emergentes e títulos procurando maior retorno. A necessidade de cobertura da exposição às flutuações das taxas de câmbio decorrente de carteira diversificada tem impulsionado o volume de negócios da FX desde 2018. Isso foi auxiliado pelo aumento repentino e temporário da volatilidade em algumas moedas devido a ações inesperadas do banco central.
Além disso, o custo de execução (spreads de oferta e solicitação) diminuiu consideravelmente para muitas moedas de mercados emergentes na última década tornando a negociação dessas moedas muito mais fácil para os investidores internacionais. Conseqüentemente, a participação das moedas do mercado emergente na negociação geral de câmbio aumentou (de 12% em 2007 para 17% em 2018). Esse crescimento do comércio de moeda emergente foi principalmente impulsionado pelo crescimento da negociação offshore dessas moedas, ou seja, investidores domiciliados em outros países (que a moeda doméstica) negociando neles. Isso é mais uma prova do fato de que os investidores que cobrem seu portfólio internacional estão dirigindo o volume de FX nos últimos anos.
A integração dos mercados emergentes e suas moedas com os desenvolvidos tem sido grandemente auxiliada pela eletronicidade das negociações. A eletrônonização do comércio cambial alterou fundamentalmente o papel dos jogadores que participam neste mercado. Mais cedo, o comércio de câmbio costumava ser dominado por alguns grandes bancos revendedores.
Com a eletronicidade das negociações, sua importância diminuiu e, conseqüentemente, a participação de intermediários na negociação cambial diminuiu de forma constante, passando de 63% do volume de negócios em 1998 para menos de 40% em 2018. Um fator no declínio da participação de mercado interdealer tem sido o aumento na internalização de negócios pelos principais bancos. A internalização significa combinar negócios de compradores e vendedores internamente usando o pool de liquidez do banco em vez de usar uma plataforma de negociação fornecida externamente. Além de economizar custos de execução, a internalização também permite que os concessionários reduzam o impacto no mercado para grandes negócios. Mesmo que o conceito de internalização tenha existido por muitos anos, ele se recuperou nos últimos anos por vários motivos:
&touro; A eletrônonificação da negociação e os pesados investimentos em tecnologia significam que os bancos agora são mais capazes de lidar com ordens comerciais provenientes de mesas e divisões diferentes internamente.
&touro; A baixa volatilidade nos principais pares de moedas, como se observou nos últimos anos, reduz o risco de balanços cambiais bruscos e, portanto, o risco associado à internalização.
&touro; Alguns bancos mudaram seus comerciantes de voz para agregadores internos, o que facilita a internalização de negócios.
A negociação eletrônica também permitiu que jogadores mais novos, como hedge funds, comerciantes proprietários e comerciantes de varejo, negociassem FX facilmente, e sua participação cresceu consistentemente. Como resultado, as instituições financeiras não concessionárias, que representaram apenas 20% do volume de negócios em 1998, representam mais de metade do volume de negócios. Esta ampla categoria inclui bancos menores, fundos de investimento, fundos do mercado monetário, companhias de seguros, fundos de pensão, hedge funds e bancos centrais, entre outros. Dentro deste grande grupo de instituições financeiras não concessionárias, os principais players são bancos, gerentes de ativos institucionais e hedge funds que, em conjunto, representam quase 90% do volume de negócios total desse grupo.
A eletrônonificação das negociações reduziu o papel da negociação de voz, embora ainda represente um pouco mais de 40% de participação. Por outro lado, a preferência pela execução eletrônica tem aumentado constantemente e agora representa cerca de 57%.
O aumento da negociação eletrônica no FX resultou em crescente popularidade das plataformas de negociação e dos locais de execução eletrônica. Entre os negócios executados em sistemas de negociação eletrônicos, a metodologia de execução pode ser dividida em direção à preferência por execução em uma plataforma inter-revendedor, revendedor único ou multi-revendedor. No entanto, a distinção entre esses segmentos tradicionais está ficando menos clara. A Figura 3 em frente mostra a evolução da tecnologia nos mercados FX nas últimas décadas. Um grande ciclo inovador foi visto em 2000 a 2005, que testemunhou o surgimento de plataformas multi-revendedoras (MDPs) e redes eletrônicas de cruzamento. Esta fase coincidiu com a crescente participação do volume de negócios por revendedores que não relatam, como gerentes de ativos e hedge funds.
De 2005 a 2018, testemunhamos que os bancos de nível superior aumentaram suas ofertas de plataformas de revendedores únicos (SDP) para competir com MDPs em grandes funcionalidades, além de serviços adicionais, como recursos de pesquisa, análise e gerenciamento de riscos. Os SDPs também investiram em tecnologias de ponta, como a execução de baixa latência e dados de mercado, ferramentas de negociação algorítmica e front-end, além de aprimorar a experiência do usuário, o que os ajudou a combater a crescente popularidade dos MDPs. Este período também viu plataformas entre revendedores abertas para não revendedores através de acordos de corretagem privilegiados para combater o crescimento dos MDPs.
A partir de 2018, surgiu uma nova tendência, com muitos bancos regionais atualizando suas próprias plataformas de revendedor único para proteger e expandir sua franquia de segmento de clientes. Embora já seja muito competitivo, é provável que o mercado FX se torne ainda mais competitivo porque a segmentação do mercado está embaçada rapidamente. Alguns dos desenvolvimentos recentes que sugerem essa tendência incluem:
&touro; As plataformas focadas no varejo (como Gain Capital ou Integral) agora estão indo após o mercado institucional.
&touro; Os MDPs institucionais que operam no revendedor para o mercado de clientes estão indo após o final do mercado e ndash; interdealer e varejo.
&touro; As plataformas Interdealer estão adquirindo revendedor para plataformas de clientes.
A desfocagem da segmentação do mercado também se reflete no fato de que a cobertura do segmento de produtos e clientes de várias plataformas está em expansão e os usuários estão buscando atingir todo o espectro de produtos e clientes. No espaço do produto, observamos que, enquanto alguns jogadores se concentram exclusivamente em produtos spot ou derivados, um grande número de provedores procuram cobrir todo o espectro de produtos e ndash; Spot, swaps, antecipações, opções, futuros, NDFs, metais, etc. Além da expansão da cobertura do produto, as principais plataformas FX também estão entrando em novos segmentos de clientes para ampliar as fontes de liquidez. Mesmo que alguns jogadores se especializem em segmentos de clientes de nicho, como comerciantes de alta freqüência ou corporações, há uma tendência para tornar as plataformas atraentes para uma ampla gama de jogadores do lado da compra e venda.
A evolução das plataformas FX será ainda mais influenciada pelas mudanças regulatórias em andamento e futuras. Nos últimos anos, os bancos têm sido fortemente focados na compreensão dos regimes regulatórios em evolução das regras Dodd-Frank, MIFID II, EMIR, Basileia e Volcker. Essas mudanças foram trazidas na sequência das crises financeiras para reduzir o risco sistemático e migrar a negociação de certos produtos de swap de derivativos OTC de execução de OTC bilateral para cliente para um regime de cleared e reportado, onde a execução ocorre em um novo tipo de plataforma . Tais plataformas são chamadas de facilidades de execução de swap (SEFs) nos EUA e instalações de negociação organizadas (OTFs) na Europa. Como resultado, o modelo de negócios para grandes bancos em derivados OTC precisou mudar de um com base nas receitas geradas através de atividades de mercado e de negociação proprietária associadas ao fornecimento de preços de risco bilaterais aos clientes, a um modelo de execução de agência baseado em taxas, onde o O banco rooteia negócios de clientes através de locais de execução e fornece serviços pós-comércio geradores de taxas em torno de otimização de garantias e margem de financiamento.
Embora o FX troque e envie exceções recebidas dos requisitos comerciais e de compensação impostos aos derivativos, muitos provedores de plataforma criaram seus próprios SEF resultando em proliferação de um número deles. O volume de negócios da FX em tais SEFs ainda é de baixo volume, e a noção de que os MDPs podem se beneficiar em ganhar participação por causa dos SEFs ainda está para se materializar. A fim de garantir que os SDPs permanecessem relevantes para clientes para derivativos OTC, os maiores bancos implementaram serviços de agregação de liquidez SEF dentro de seus SDPs, permitindo que os clientes encaminhem negociações de swap até SEFs para execução e ofereçam serviços de otimização de garantia pós-negociação através de SDPs. Novas regulamentações relativas aos requisitos de capital e margem podem tornar alguns instrumentos FX mais caros para negociar sobre o balcão e forçar alguns deles a migrar para locais ou trocas padronizados. A mudança pode ser nominal para o comércio global de OTC FX, mas devido à pequena base de negociação cambial de instrumentos FX, pode ser significativo para as bolsas.
Conclusão.
É provável que o crescimento do volume de negócios da FX continue. A Ásia será um dos principais impulsionadores do crescimento com a liberalização do Renminbi chinês, que provavelmente impulsará mais atividades envolvendo a moeda. Deve ser ajudado por uma maior eletronicidade da atividade comercial de FX. A demanda por mais eletronização será reforçada pelos pedidos de maior transparência no FX, especialmente à luz das revelações recentes neste espaço. A segmentação entre diferentes tipos de plataformas continuará a desfocar e tornar o espaço mais competitivo. Mesmo que o custo do desenvolvimento da tecnologia diminuiu muito nos últimos anos, reduzindo a barreira à entrada para novos jogadores, é provável que o espaço do provedor da plataforma veja a consolidação no curto e médio prazo devido à crescente concorrência. Por último, os regulamentos irão influenciar o panorama comercial da FX e acelerarão algumas das mudanças ocorrendo. Uma tendência que permaneceu inalterada em meio a todas as mudanças no espaço FX é a distribuição geográfica das atividades de negociação FX. A Europa dominou a atividade de negociação FX há muito tempo com mais de 50% do volume de negócios, principalmente devido ao papel dominante de Londres como um hub FX. Esta tendência provavelmente continuará no futuro.
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